Илья Раченков, аналитик Инвесткафе
Вымпелком должен представить свою отчетность за 2011 год. Больших сюрпризов ожидать не стоит: при неплохом росте выручки компания, скорее всего, отразит довольно слабые показатели рентабельности ввиду большой долговой нагрузки и отрицательных курсовых разниц.
Еще раз напомню, что ключевым событием 2011 года для Вымпелкома стало приобретение компании Wind Telecom, результаты которой были консолидированы в отчетности со 2-го квартала 2011 года. Сделка имеет довольно сложную структуру, и в ее результате суммарная абонентская база компании выросла более чем до 200 млн человек. Тем не менее, это решение послужило причиной разногласий между двумя крупнейшими акционерами компании — норвежской Telenor и российской Altimo.
Завершением конфликта между ними стало увеличение Telenor голосующей доли, а также введение в состав менеджмента и наблюдательного совета компании ряда своих представителей. Между тем российское ОАО «Вымпелком» возглавил Антон Кудряшов, прежде бывший гендиректором СТС Медиа. Я полагаю, что на этом чехарда с составом менеджмента компании прекратится, и Вымпелком начнет твердо идти к поставленным целям. Йон Фредрик Баксаас уже сказал, что ожидает улучшения рыночной позиции Вымпелкома, притом без увеличения затрат. Сейчас судя по динамике финансовых показателей компании очевиден резкий провал рентабельности и взлет долговой нагрузки с консолидацией Wind Telecom. Кроме того, ситуация усложняется возросшими валютными рисками.
Компания поставила перед собой ряд целей на период 2012-2014 годов. Главная из них — довести соотношение чистый долг/ EBITDA до уровня ниже 2х к 2014 году. Это позволит снизить давление процентных расходов на чистую рентабельность. Однако для этого было принято решение удержать соотношение CAPEX/выручка (правда, без учета затрат на лицензии) ниже 15% к тому же 2014 году. Рассмотрим отдельные сегменты выручки компании.
Мобильный сегмент
В 4-м квартале 2011 года за счет фактора сезонности следует ожидать продолжительности разговоров за месяц: на ключевых рынках присутствия компании в России, Италии, Украине, в других странах СНГ. Это связано с празднованием Нового года и Рождества. С другой стороны, в 4-м квартале, как правило, по сравнению с 3-м снижается показатель средней выручки с абонента ARPU за счет спада количества уезжающих за рубеж на отдых. Наконец, следует сказать, что в декабре прошлого года мобильные операторы существенно снизили цены на услуги связи в международном роуминге, однако влияние этого фактора для Вымпелкома, скорее всего, реализуется уже в 2012 году.
Рассмотрим некоторые операционные показатели по основным странам присутствия. Как положительный момент следует отметить продолжающийся рост общей абонентской базы компании, однако, как я уже неоднократно писал, в России это приводит к падению рентабельности. С учетом имеющихся тенденций я прогнозирую объем выручки от услуг мобильной связи на уровне $4 815 млн в 4-м квартале и $19 534 млн за весь 2011 год.
Важным событием для компании стало то, что итальянская Wind Telecomunicazioni получила частотный ресурс для оказания услуг связи по технологии LTE и рассчитывает развернуть сети в ближайшие годы. В перспективе это должно положительно повлиять на среднюю выручку с абонента в мобильном сегменте. С другой стороны, пока остается неурегулированным вопрос относительно намерения алжирских властей национализировать местную «дочку» Вымпелкома Orascom Telecom Algerie (OTA). На сегодня Вымпелкому удалось заключить с министерством финансов Алжира меморандум, предусматривающий среди всего прочего сохранение для российского оператора возможности консолидировать результаты OTA.
Фиксированная связь
Ситуация в сегменте фиксированной связи отличается меньшей подверженностью сезонным колебаниям. Тем не менее, на некоторых рынках (например, в Италии) в данном сегменте есть неприятная для компании тенденция к сокращению средней выручки с абонента (ARPU), обусловленная компонентом голосовой фиксированной связи, тогда как компонент ШПД показывает рост ARPU. Снижение компенсируется ростом абонентской базы по услугам фиксированной связи. По итогам 2011 года в России компании удалось сохранить третье место по количеству абонентов ШПД. Доля Вымпелкома на рынке, таким образом, составила 9%.
С учетом этих тенденций я прогнозирую выручку в сегменте фиксированной связи на уровне $565 млн в 4-м квартале и $3 881 млн — за весь 2011 год.
Розница
За 4-й квартал следует ожидать сезонного роста выручки розничной сети Вымпелкома за счет новогодне-рождественского всплеска потребительской активности. Тем не менее, розница Вымпелкома остается убыточной: в 3-м квартале соотношение выручки от продаж мобильных устройств и аксессуаров к их себестоимости у данного оператора было самым низким. К слову, точно такая же ситуация наблюдается у МТС и Мегафона ввиду того, что розница выступает как вспомогательный инструмент для стимулирования абонентов к большему потреблению услуг связи.
Недавно Вымпелком принял решение не исполнять опцион на покупку 24,95% акций розничной сети Евросети, так как компания получила бы на свой баланс непрофильный и сравнительно низкодоходный бизнес. С учетом сезонности я прогнозирую розничную выручку Вымпелкома в 4-м квартале на уровне $176 млн и $503 млн — за весь 2011 год. Также Вымпелкому предстоит погасить долг на общую сумму в $557 млн. С другой стороны, компания привлекла несколько кредитных линий на общую сумму примерно в $1 млрд. Я прогнозирую объем чистого долга, рассчитанного как разница между общим долгом и суммой денежных средств, в $22 847 млн.
Я полагаю, что рентабельность по EBITDA и чистой прибыли в 4-м квартале будет сопоставима с показателем в 3-м, однако многое будет зависеть от объема курсовых разниц. Рентабельность по EBITDA будет на уровне 31-33%, а по чистой прибыли — около 1,5%.
Рынок, скорее всего, негативно отреагирует на отчетность, однако можно констатировать, что Вымпелком осознает свои трудности и создал условия для успешной работы в изменившихся условиях. Я подтверждаю свою целевую цену по ADS компании на уровне $14,5 с потенциалом роста в 22,5%. Дивидендная политика Vimpelcom Ltd на 2011-2013 годы предусматривает выплату минимум $0,8 на одну акцию. При этом выплата дивидендов будет разбита на две части: промежуточные доходы, выплачиваемые во второй половине года, за который они причитаются, остальная часть — после выхода результатов за год. Общие дивидендные выплаты за год, таким образом, достигнут как минимум $1,3 млрд.
В прошлом году Vimpelcom выплатил $0,45 на акцию по промежуточным дивидендам. Учитывая стесненность Вымпелкома в свободных средствах из-за резко возросшей долговой нагрузки, в 2011 году его дивидендные выплаты вряд ли серьезно превысят минимальный размер: они могут составить $0,35 на акцию, что предполагает доходность 2,4%. Суммарная дивидендная доходность за год — около 6,2%, что можно считать неплохим показателем.
